Die meisten Anleger sind sich bewusst, wie wichtig die Diversifizierung bei der Zusammenstellung ihres Portfolios ist. Sie wissen, dass es zu riskant ist, alles auf eine Karte zu setzen. Stattdessen entscheiden Sie sich bewusst für Investitionen in verschiedene Anlageklassen (Anleihen, Aktien, Barmittel, Immobilien usw.) und scheuen auch nicht davor, diese Anlagen in verschiedene Branchen oder gar Länder aufzuteilen. Die Auswahl verschiedener Anlageklassen allein reicht jedoch oft nicht aus. Geübte Investoren wissen, dass es auf die Korrelation zwischen den Anlagen ankommt. Lassen Sie uns dies genauer erklären.

Die Bedeutung von r

Die Korrelation bezieht sich auf die Bewegung der Renditen von mindestens zwei Vermögenswerten in eine bestimmte Richtung. Ein effektives Portfolio sollte eine negative oder entgegengesetzte Korrelation der Vermögenswerte zueinander aufweisen. Das heisst, dass sich die Preise der einzelnen Vermögenswerte nicht gleichzeitig in die gleiche Richtung bewegen sollten. Der Grad, in dem sie dies tun (beziehungsweise eben nicht tun), wird durch den Pearson-Korrelationskoeffizienten gemessen, der als r (als Kleinbuchstabe) ausgedrückt wird. Lassen Sie uns einige Beispiele aufzeigen.

Die Bedeutung des Korrelationskoeffizienten nach Pearson

Ein Wert von genau 1 bedeutet, dass eine perfekte positive Beziehung zwischen den beiden Vermögenswerten besteht. Bei einem positiven Anstieg eines Vermögenswertes gibt es einen entsprechenden positiven Anstieg des anderen Vermögenswertes. Ein Wert von -1 bedeutet, dass eine perfekte negative Beziehung zwischen den beiden Vermögenswerten besteht. Dies zeigt, dass sich die Vermögenswerte in entgegengesetzte Richtungen bewegen (das heisst, bei einem positiven Anstieg eines Vermögenswertes gibt es eine entsprechende Abnahme des zweiten Vermögenswertes). Wenn die Korrelation zwischen zwei Vermögenswerten 0 ist, besteht keine lineare Beziehung zwischen ihnen.

Das untere rechte Diagramm zeigt eine perfekte Nicht-Korrelation, die fast unmöglich zu erreichen ist. Genau das ist die Schwierigkeit bei einem quantitativen oder mathematischen Ansatz zur Diversifizierung. Dieses Modell stellt nicht die Realität dar, weil die Beziehungen zwischen den Marktbewegungen und den Wertpapierpreisen sich ständig ändern.

Die Korrelation berechnet sich ausschliesslich aus vergangenen Aktienkurs-Bewegungen und ist kein Indikator für eine mögliche zukünftige Wertentwicklung. Das Risiko lässt sich nicht berechnen. Die grössten potenziellen Risiken gehen von bekannten und unbekannten Faktoren aus, wobei die unbekannten unter ihnen nicht gemessen werden können.

Zunahme der Korrelation

Ein Aspekt der Markt-Korrelationen lässt sich jedoch mit quantitativen Kennzahlen deutlich darstellen: die Tendenz der Märkte zu einer stärkeren Korrelation, wenn sie mit einem grossen externen Schock konfrontiert werden. Die folgende Grafik zeigt 30-jährige Beziehungen von drei Aktienmärkten zu US-Aktien: Japan, Europa und Asien (ohne Japan).

Aktienmarkt-Korrelationen
Quelle: CAIA Association

Sowohl die Finanzkrise (2007-2008) als auch die Coronavirus-Pandemie (2020) lösten eine starke Zunahme der Korrelation zwischen den USA und den europäischen und asiatischen Märkten aus. Japan, zu diesem Zeitpunkt bei internationalen Investoren schon seit längerem nicht mehr gefragt, entwickelte sich in die andere Richtung und verzeichnete eine zunehmende negative Korrelation, die jedoch im Jahr 2020 zumindest teilweise wieder ausgeglichen wurde.

Das klassische Diversifizierungsmodell war ein “60-40”-Portfolio: 60% in Aktien und 40% in Anleihen. Es basierte auf der (bisher erfolgreichen) Prämisse, dass Anleihen nicht nur weniger volatil sind als Aktien, sondern dass die sinkenden Zinsen in einer Rezession die Anleihemärkte stützen, während sie gleichzeitig Aktien untergraben. Genau das weiss auch die Grafik darzustellen.

Vergleich der Wertentwicklung von Aktien und Anleihen im Laufe der Jahre
Quelle: Financial Times

Eine Anlageklasse, die aufgrund ihrer Nicht-Korrelation und überdurchschnittlichen Renditen in Bärenmärkten oft bevorzugt wird, sind Hedgefonds. Das massive Wachstum des Sektors in den letzten 20 Jahren rückte Hedgefonds jedoch immer mehr in den Fokus des Mainstreams. Dadurch korrelieren die Fonds immer stärker mit den grossen Indizes. Seit der r-Koeffizient in letzter Zeit auf fast 0,9 gestiegen ist - das entspricht einer Korrelation von 90% -, gibt es fast keinen Unterschied mehr zwischen den beiden.

Dreijährige Korrelation zwischen dem HFRI Equity Hedge Total Index
und dem S&P 500 Index
Quelle: Bloomberg

Lohnen sich Gold & Krypto?

Heisst das, dass Sie auch jenseits von börsennotierten Wertpapieren diversifizieren sollten, um das Risiko zu reduzieren? Traditionell flüchten viele Anleger vor dem “Fluch der Korrelation” zu Gold. Der World Gold Council hat die folgende Grafik erstellt, um die Korrelation von Gold mit dem S&P 500 zu veranschaulichen.

Korrelation zwischen US-Aktien und Gold, Rohstoffen und US-Staatsanleihen in verschiedenen Umgebungen der US-Aktienmarkt-Performance seit 1973*
Quelle: World Gold Council

*Stand: 31. Dezember 2021. Korrelationen basierend auf wöchentlichen Renditen in US-Dollar für “US-Aktien”: S&P 500 Index; “Rohstoffe”: Bloomberg Commodity Index; “US-Staatsanleihen”: Bloomberg Barclays US Treasury Index; “Gold” LBMA Goldpreis PM seit Januar 1973 aufgrund der Verfügbarkeit von Daten des US-Finanzministeriums.

Im oberen Abschnitt wird die unbedingte Korrelation über den gesamten Zeitraum ersichtlich. Der mittlere Abschnitt entspricht den jeweiligen Korrelationen, wenn die wöchentliche Rendite des S&P 500 um mehr als zwei Standardabweichungen (oder “σ”) vom Durchschnitt des Zeitraums abfällt. Der untere Abschnitt entspricht der jeweiligen Korrelation, wenn die wöchentliche Rendite des S&P 500 um mehr als drei Standardabweichungen fällt. Die Standardabweichung für den S&P 500 wird dabei anhand wöchentlicher Renditen über den gesamten Zeitraum berechnet.

In der Abbildung wird ersichtlich, dass Gold negativ mit dem S&P 500 korreliert, wenn der Index schlecht abschneidet. In guten Zeiten besteht eine nur leicht positive Korrelation.

Investmentmanager wie David Henry von Quilter Cheviot waren in diesem Jahr vom bisher ausbleibenden Anstieg des Goldpreises überrascht und meldeten: “Gold funktioniert nicht”.

Ein möglicher Grund könnte sein, dass Gold zwar schwer, schön und beruhigend sein mag, jedoch keine Renditen abwirft, was die Investoren zu anderen sicheren und ertragsstarken Investionen verleitet. Das macht Gold im aktuellen Marktumfeld, in dem die Zinsen nach einem Dutzend Jahren endlich wieder steigen und die Renditen der konkurrierenden sicheren Anlageformen Bargeld und Anleihen in die Höhe treiben, weniger attraktiv.

“In diesem Marktumfeld sinkt die relative Attraktivität eines glänzenden Metallstücks, das Ihnen keinerlei Gewinn einbringt”, sagt Henry.

Manche Investoren wenden sich sogar Kryptowährungen zu, die jedoch als Alternative zu Gold nicht unbedingt geeignet sind.

Betrachten wir Bitcoin als Stellvertreter für den gesamten Sektor, so hat sich seine Korrelation sowohl den US-Mainstream- (S&P 500) als auch den Technologieaktien (NASDAQ) immer mehr angenähert. Laut TradingView erreichte die 90-Tage-Korrelation zwischen der nach Marktkapitalisierung grössten Kryptowährung und dem S&P 500 (der eine starke Tech-Komponente enthält) am 9. September 2022 einen Wert von 0,59 (dunkelblaue Fläche in der unten stehenden Grafik). Des Weiteren ist auch die Beziehung zwischen dem Bitcoin-Preis und dem technologieorientierten Nasdaq-Aktienindex enger geworden und erreichte am 9. September 2022 eine Korrelation von 0,62, gegenüber nur 0,31 am 15. August 2022 (hellblaue Fläche in der unten stehenden Grafik).

Bitcoins Korrelation mit S&P 500 und Nasdaq
Quelle: CoinDesk

Überlegen Sie sich also gut, ob Sie Kryptowährungen zur Diversifizierung Ihres Portfolios nutzen möchten - und das abgesehen von der verrückten Volatilität dieser Anlageform. Die Unsicherheit über den FTX-Zusammenbruch und seine möglichen Folgen liessen die Bitcoin-Preise am 1. Dezember auf neue Zweijahrestiefs von rund USD 16'977 fallen.

Bitcoin ist jedoch nicht allein. Am 1. Dezember sind sowohl BTC als auch ETH um über 70% gefallen (basierend auf ihren Höchstständen im Oktober 2021 bzw. November 2021).

Private Equity ist zugänglicher geworden

Viele Grossinvestoren und versierte Kleinanleger wenden sich auf ihrer Suche nach geringeren und negativen Korrelationen mit traditionellen Vermögenswerten zunehmend alternativen Anlagen zu. Private Equity (PE), aber auch Fremdkapital, Infrastruktur, Immobilien und andere sogenannte alternative Vermögenswerte werden nicht auf einem formellen öffentlichen Markt gehandelt und weisen daher nicht die gleiche Volatilität wie öffentliche Märkte auf und reagieren auch nicht unmittelbar auf jede Marktnachricht.

Im Falle von Private Equity sehen wir, dass die Korrelation nicht sehr überraschende Nuancen aufweist.

Vergleich der Korrelation von US-amerikanischen und
globalen Private-Equity-Fonds mit US-Aktien
Quelle: WP Global Partners

In der obigen Abbildung wird deutlich, dass es je nach Grösse der PE-Fonds und der globalen oder regionalen Ausrichtung auf die USA grosse Unterschiede in der Korrelation zu US-Aktien gibt. Jene PE-“Megafonds”, wie die Tabelle sie betitelt, sind in der Regel Buy-out-Spezialisten. Sie versuchen, börsennotierten Unternehmen einen Mehrwert zu verschaffen, indem sie diese privatisieren und umstrukturieren, bevor sie wieder an die Börse gebracht werden. Die Korrelation zwischen diesen Fonds und ihren börsennotierten Anlagezielen ist unvermeidlich.

Deutlich ermutigender ist hingegen die geringe Korrelation zwischen mittleren und kleineren PE-Fonds und dem Markt. Diese Fonds investieren überwiegend in Start-ups (Venture Capital) oder schnell wachsende Unternehmen und bieten dadurch höhere Renditen als etablierte (und börsennotierte) Unternehmen. Sie sind das, was die meisten Menschen mit Private Equity assoziieren.

Die in der Vergangenheit nur professionellen Anlegern (Pensionssysteme, Stiftungen, Versicherungen, Superreiche usw.) zur Verfügung stehenden PE-Fonds werden durch neue Angebote auch den wohlhabenden Massen von Anlegern (“Mass affluent”) zugänglich gemacht. Abgesehen von Gold gibt es nun also einen weiteren Vermögenswert mit geringer Korrelation.

Dabei könnte man meinen, dass angesichts der gemeinsamen Merkmale von PE und börsennotierten kleineren Unternehmen eine ähnlich geringe Korrelation zwischen diesen Kapitalisierungen und ihren Blue-Chip-Pendants bestehen sollte. Leider ist dies nicht der Fall. Die nächste Abbildung zeigt deutlich, dass r in etwa 40 Jahren nie unter 0,6 gefallen ist und in jüngerer Zeit für Small Caps im Vergleich zum S&P 500 auf weit über 0,9 gestiegen ist, was eine ziemlich starke positive Korrelation darstellt.

Rollierende 1-Jahres-Korrelation von Russell 2000 vs. S&P 500
Quelle: CME Group

Immobilien

Dann gibt es noch Immobilien. Viele sind der Ansicht, dass Immobilien ein stabilerer Vermögenswert sind als Aktien, jedoch genauso stark von steigenden Zinsen oder einer wirtschaftlichen Rezession betroffen sind. Stimmt das?

Ziehen wir unsere früheren Recherchen heran, (unter Verwendung von SIX – Swiss Market Index (SMI) als Schweizer Aktienmarkt, SXI Real Estate® Fnds Broad TR (SWIIT) als Schweizer Immobilien und SBI® AAA-BBB Total Return (SBR14T) als Schweizer Anleihenmarkt) weisen Immobilien eine geringe oder teilweise gar keine Korrelation mit anderen wichtigen Anlageklassen wie Aktien (0,2936) und Anleihen (0,2825) auf.

Immobilien haben darüber hinaus eine starke Widerstandsfähigkeit bei Wirtschafts- und Marktcrashs bewiesen. Zu sehen war dies beispielsweise bei den weltweiten Lockdowns während der Pandemie seit Anfang 2020.

Dies trifft allerdings nicht auf alle Immobilien zu, denn laut MSCI steigen die langfristigen Korrelationen zwischen privaten Immobilien und Aktien tendenziell auf bis zu 66%, während das Verhältnis zwischen Immobilien und Anleihen mit nur 11% relativ gering ausfällt.

Gehen Sie bewusste Risiken ein

In unserer Recherche sind wir auf drei Vermögenswerte mit geringer Korrelation zu Mainstream-Anlagen gestossen. Das bedeutet jedoch nicht, dass Ihr Portfolio blind aus Gold, Private Equity und Immobilien bestehen sollte.

Vergessen Sie nie, dass das Ziel darin besteht, Vermögenswerte mit niedrigen positiven oder negativen Korrelationen zu finden, die das Risiko Ihres Portfolios verringern, ohne dabei auf Renditen zu verzichten. Ray Dalio nennt dies den “Heiligen Gral des Investierens.”

Dadurch fällt Gold bereits weg, da es im Gegensatz zu PE und Immobilien kein Einkommen generiert. Wie Warren Buffett sagt: “Wenn Sie eine Unze Gold für alle Ewigkeit behalten, haben Sie am Ende immer nur eine Unze Gold.”

Berücksichtigen Sie immer Ihre persönlichen Präferenzen und Ihren zukünftigen Liquiditätsbedarf. PE ist tendenziell riskanter als Immobilien und beide Optionen sind relativ illiquide.

Vor allem aber müssen Sie den Markt und die Korrelationen im Auge behalten. Korrelationen verändern sich im Laufe der Zeitund Sie müssen sich entsprechend anpassen.

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